Bond: 14 strategie per cavalcare il (possibile) rialzo dei tassi Bce


Il testo in word del partecipatissimo webinar di ieri. Con numerosi stratagemmi per sfruttare il nuovo contesto dell’obbligazionario.

Cedole & dividendi

Nel ringraziare i tantissimi partecipanti al webinar di Lombard Report di ieri – come promesso – pubblichiamo il testo canovaccio del conduttore.

Cosa deve succedere perché cambi la politica monetaria in area euro?

Finire il QE (ma…potrebbe continuare per lungo tempo il reinvestimento in nuovi titoli alla scadenza di quelli già detenuti)

Termine 2018

Accrescere i tassi

  1.  Rialzo di quelli sui depositi (attualmente al -0,40%)
  2.  
  3.  Rialzo dei tassi di interesse, ovvero di rifinanziamento (ora allo 0%)
  4.  

Metà 2019

Dismettere i titoli in pancia

  1.  Non reinvestimento del capitale scaduto
  2.  Vendita degli asset
  3.  

Un giorno forse!

Politica espansiva o quasi sarà a vita! Qualcuno ci crede…

…ma i sistemi pensionistici ne sarebbero inficiati…

…e il risparmio privato ancor più.

Le ragioni di chi lo crede:

● a fine 2019 è previsto un sostanziale rallentamento dell’economia Usa, con la Fed che potrebbe tornare a inseguire la strada della riduzione dei tassi.

In tal caso la Bce sarebbe costretta a bloccare un suo rialzo, per cautelarsi dal rischio di un rafforzamento esagerato dell’euro?

● In più c’è l’incertezza di dazi Usa e sanzioni varie.

I possibili fattori pro rialzo

Il mercato che anticipa i tempi, guidato da abili mani

Qualche sorpresa sull’inflazione

Allargamento degli spread per i corporate

Una fiammata delle commodities

I possibili fattori anti rialzo

Un dollaro che vada oltre 1,30 contro euro

Le ragioni di un Bund (decennale) negativo sono rimaste invariate

Un rallentamento dell’economia europea

I dazi che frenano il Pil mondiale

La Bce comunque ha una finestra corta per operare senza scombussolare i mercati.

In questo quadro cosa può fare l’investitore?

  1. -  Diventare più dinamico rispetto al tema rialzo dei tassi, senza esasperazioni
  2.  
  3. -  Controllare comunque i rischi di mercato
  4.  
  5.  - Non ragionare con la logica del passato, che sarà sempre più diverso rispetto al futuro
  6.  
  7. -  Seguire continuamente le variazioni delle quotazioni di petrolio e commodities

    E cosa si deve fare per il portafoglio obbligazionario impostato su tassi fissi?

  1. -  Ridurre – senza eccessiva fretta – la duration globale, soprattutto sui bond lunghi, quali i perpetual (valutando però le
  2.   date delle call)
  3.  
  4. - Valutare un inserimento progressivo di tassi variabili, che possono rendere se scelti bene
  5.  
  6. -  Diversificare anche su strumenti idonei (per esempio fondi multi asset)
  7.  
  8.  - Puntare su mercati non interessati da rialzi dei tassi (alcuni emergenti)
  9.  
  10. -  Essere flessibili, correlandosi per esempio all’andamento del rendimento del Bund.

    In sintesi utilizzare l’occasione del timore di un rialzo dei tassi per rivedere e riprogrammare il portafoglio obbligazionario, piccolo o grande che sia.

    L’interrogativo è allora: ● prepararsi ad affrontare un rialzo dei tassi? ● o convivere con una diversa fase in cui la liquidità tornerà a svolgere un ruolo, ma una liquidità questa volta un po’ remunerata?

    Il timore è che la fase avveduta dei mercati abbia una vita medio/corta (ancora qualche mese), a causa anche dei rendimenti dei titoli di Stato che salgono (3% il Treasury e 1% obiettivo per fine anno del Bund): il tutto in un quadro di yield reali assai incerti.

Inflazione

Rendimento

Yield reale

Usa

2,40%

3,0%

0,6%

Germania

1,60%

0,53%

-1,04%

Germania ipotesi

1,80%

1,0%

-0,80%

Italia

0,50%

1,8%

1,30%

Italia ipotesi

0,80%

1,7 / 2,0%

0,90% / 1,2%

La guerra dei rendimenti è qui ed ecco perché si ipotizza un rialzo di quello del Bund e un ribasso di quello del Btp.

► Che fare se si è collocati sui tassi fissi?

1°) Restare fermi e investire le cedole sui tassi variabili

E’ la soluzione più semplice, soprattutto se si hanno bond con cedole elevate in portafoglio acquistati a prezzi sui o sotto i 100. La scelta vale se si crede che la fase di rialzo sarà corta o comunque modesta nell’entità. Inoltre c’è un vantaggio: costi operativi modesti.  Voto 9

2°) Collocare le cedole incassate su Etf riferiti a high yield in dollari corti ma con copertura del cambio

Rendono mediamente bene, pagano cedole mensili e presto potrebbero trovare dei punti di arrivo nel ribasso delle quotazioni, visto che la Fed non ha grandi margini di ulteriori aumenti dei tassi. Ma l’hedge sul cambio costa (circa il 2,6-2,7%) e ciò incide sulla gestione.  Voto: 7

3°) Proteggere il portafoglio con Etf obbligazionari short

Vanno short sui bond e sono utilizzati anche dai gestori professionali, perché hanno dei vantaggi rispetto ai classici future: ● non c’è gestione della marginazione e non c’è costo di roll over.

Su Borsa Italiana ce ne sono nove, tre a leva 2 e sei a replica lineare. Meglio questi ultimi, che non comportano il cosiddetto “compounding effect”, cioè l’effetto dell’interesse composto.

Amundi Short G & In Gr 10-15

FR0010823385

Amundi Sht Govt

FR0010821850

Lyxor 10y Us Treasury Short

LU1541273568

Lyxor Btp Daily Short

LU1523098561

Lyxor Bund Daily Short

LU1523099700

Xtrac Ii Euroz Gov Short

LU0321463258

Come si copre il rischio duration di un portafoglio? Acquistando quote dell’Etf prescelto in rapporto alla vita residua delle obbligazioni possedute. Ecco un esempio sul Bund. Ogni 100 euro di quest’ultimo si fa hedging con i seguenti importi:

1-3 anni

13,2 euro

3-5 anni

25,2 euro

5-7 anni

36,0 euro

7-10 anni

47,5 euro

10-15 anni

63,5 euro

15-25 anni

89,5 euro

Il vero difetto sta nel fatto che occorre comunque investire liquidità rapportata al patrimonio obbligazionario in euro, il che per molti può essere difficoltoso o impossibile. Inoltre non si incassano cedole, il che equivale a ridurre il rendimento globale del portafoglio in tassi fiss   Voto 6

4°) Puntare sugli Etf obbligazionari a tasso variabile

L’investitore più prudente ha quest’alternativa, che si limita però su Borsa Italiana - riguardo alla valuta in euro - a due soli prodotti, fra l’altro a scadenza corta (1-3 anni per l’Amundi floating rate euro corporate e 0-7 anni per il Lyxor floating rate): sono dei veri e propri parcheggi di liquidità grazie a una stabilità rilevante dei corsi, soprattutto l’Amundi, logicamente un po’ influenzati da notizie sulla politica monetaria della Bce.   Voto 6

5°) Vendere i bond lunghi, restare liquidi e aspettare

In questo caso si punta su un rialzo dei tassi e quindi su una caduta dei corsi per poi rientrare. Il processo però è meno correlato di quanto si creda e lo dimostra l’obbligazionario Usa. Lo si fa se si pensa che il rialzo sarà duraturo e ben identificato. Nel caso Bce non lo sarà. Vale comunque per le duration molto elevate. Un esempio per tutti, il France Telecom 2033 7,75%, quotato sul Mot. Ha una duration di 10,1, un rendimento a scadenza del 3,36% e una volatilità del 7,7%. Si consideri il rapporto duration/yield: è di 3. Elevato: la vendita potrebbe comportare un profitto quando la quotazione scendesse di almeno tre-cinque punti.   Voto 6

6°) Vendere e rientrare sugli stessi titoli a piccoli passi

E’ una soluzione semplice ma che esponga a un periodo di non operatività in termini di incasso cedole. Ha tuttavia il vantaggio di poter ricalibrare un nuovo portafoglio in maniera magari più equilibrata rispetto a quello smontato. Inoltre molto forte è il rischio sui tempi.   Voto 5

7°) Switchare su bond sempre a tasso fisso ma corti

In teoria sarebbe la soluzione più semplice ma il problema è che le emissioni per esempio 2020 in euro sono, come noto, molto care. Un esempio: la Mediobanca 4,5% quota sui 109 con una duration 2,27 e un rendimento dello 0,08%. Il rapporto duration/yield in questo caso è di 28,3. Insostenibile. L’esperienza Usa è stata diversa perché là c’è un forte mercato high yield su scadenze corte con rendimenti significativi.  Voto 2

8°) Switchare su Etf obbligazionari a duration corta

Sono molti quelli quotati su Borsa Italiana, con replica sia fisica sia sintetica. Di fatto muovono in maniera marginale e comunque quotano su livelli alti, dato che i rendimenti in Europa per esempio dei governativi 1-3 anni sono o negativi (Germania fino al 5 anni – Francia fino al 4 anni – Italia fino al 2 anni) o bassissimi (Portogallo a 4 anni allo 0,31%).  Voto 2

9°) Prendere il rischio cambio e duration

Puntare sui mercati dove il processo di normalizzazione è in corso da tempo: quindi Usa. Qui si può ipotizzare di trasferire posizioni con piani di acquisto progressivi su bond ad alto rating e rendimenti già oggi interessanti: per esempio Apple e Microsoft.

Apple (AA+) 3,85% 04ag46 – Isin US037833CD08 – quota sui 94 e rende il 4,2% - trattata su Tlx

Microsoft (AAA) 2.4% 08ag26 – Isin US594918BR43 – quota sui 92 e rende il 3,6% - trattata su Tlx.

Voto sarebbe elevato ma c’è il rischio cambio che va saputo gestire

10°) Vendere Btp future

Consiste nell’operare sul mercato dei derivati e si presta solo a investitori con elevata esperienza e patrimoni significativi in Btp. Si esegue vendendo a termine un Btp future sul mercato dei derivati. Il lotto minimo è comunque molto elevato. E’ una soluzione per pochi e quindi  Fuori classifica

► Che fare se si hanno pochi o non si hanno bond in portafoglio?

1°) Acquistare dei tassi variabili

E’ la strategia più semplice. Tassi variabili in euro (a taglio 1.000)

Emittente

Isin

Struttura

Scadenza

Prezzo

Banco Bpm

IT0005120313

Subordinato Tier 2 Euribor 3mesi + 4,375%

20/7/2022

107,7

Banca Imi

XS1685354653

Euribor 3 mesi +1% con cap 2,50% e floor 0,50%

29/9/2025

98,6

Bnl

IT0005322828

Euribor 3 mesi + 0,35%

28/2/2021

99,1

Bnp

XS1167154654

Euribor 3 mesi + 0,40%

15/1/2020

100,6

Cdp

IT0005090995

Euribor 3 mesi + 0,50%

20/3/2022

100,2

Goldman Sachs

XS1577427526

Euribor 3 mesi + 0,63%

9/9/2022

98,8

Italia / Cct

IT0005056541

Euribor 6 mesi + 0,80%

15/12/2020

102,1

Italia / Cct

IT0005137614

Euribor 6 mesi + 0,70%

15/12/2022

102,3

Italia / Cct

IT0005185456

Euribor 6 mesi + 0,70%

15/7/2023

102,2

Italia / Cct

IT0005252520

Euribor 6 mesi + 1,10%

15/10/2024

104,3

Italia Cct

IT0005311508

Euribor 6 mesi + 0,95%

15/4/2025

103,1

Intesa Sanpaolo

IT0005161358

Da 28/2/2019 Euribor 3 m + 0,55% con cap 3,05%

28/2/2022

99,9

Intesa Sanpaolo

IT0005118838

Subordinato Tier 2 Euribor 3 mesi + 2,37%

30/6/2022

103,2

Mediobanca

IT0004720436

Euribor 3 mesi + 2% con cap 7,5% e floor 4,5%

13/6/2021

109,6

Mediobanca

IT0005239253

Euribor 3 mesi +1% con cap 4,0% e floor 1%

12/1/2023

102,3

Mediobanca

IT0004935976

Euribor 3 mesi 1,80% con cap 4,5% e floor 3%

29/8/2023

109,6

Rci Banque

FR0013250685

Euribor 3 mesi + 0,65%

12/4/2021

101,1

Unicredit

IT0005199267

Da 30/9/2018 Euribor 3 mesi + 0,70%

30/6/2023

99,9

Unicredit

IT0005204406

Da 30/11/2018 Euribor 3 mesi + 0.70%

31/8/2024

99,9

Unicredit

IT0005087116

Subordinato Tier 2 Euribor 3 mesi + 2,75%    (taglio 10.000 euro)

3/5/2025

101,5

Tassi variabili in dollari Usa (a taglio 2.000)

Banca Imi

IT0004966229

Usd Libor 3 mesi + 1%

18/10/2020

99,7

Banca Imi

IT0005114365

Usd Libor 3 mesi + 0,50%

14/5/2022

97,2

Banca Imi

XS1555142568

3,75% fisso – da 2020 Usd Libor 3 mesi + 1,5% con cap 3,75%

25/1/2023

100,3

Bank of America

US06051GGJ22

Usd Libor 3 mesi + 1%

24/4/2023

100,2

Citigroup

US172967LH22

Usd Libor 3 mesi+ 0,96%

25/4/2022

101,1

JP Morgan

US46647PAD87

Usd Libor 3 mesi + 0,9%

25/4/2023

101,4

Mediobanca

IT0005284341

3% fisso – da 2020 Usd Libor 3 mesi + 0,70%

12/10/2023

100,9

Il problema è che molti sono su quotazioni elevate, in base alla tipologia di struttura. Strategia facile ma che richiede tempo
nell’individuazione di titoli e quotazioni migliori

2°) Collocarsi su fondi short duration (bassa sensibilità ai tassi)

Sono adatti a che cerca minimo rischio con un po’ più di rendimento rispetto a detenere liquidità. Il gestore allinea infatti la duration del portafoglio alla view sui tassi di interesse, con posizionamenti su brevi scadenze se si attende un rialzo dei tassi o più lunghe in caso contrario. Attenzione ai costi dei fondi. Meglio puntare su strategie composite, che prevedano anche la copertura di high yield, mercati emergenti e inflazione

3°) Puntare su un Etf bond a duration zero con agevolazione fiscale

Da qualche mese sul mercato c’è un Etf Bond senza rischio duration. E’ il Lyxor Bond Pir (Isin LU1745467461) a replica fisica e con Ter annuo 0,49%; investe in un portafoglio composto per il 25% da titoli di Stato dell’Eurozona, per il 50% in obbligazioni di società a elevata capitalizzazione italiane e dell’Unione Europea (con stabile organizzazione in Italia) e per il restante 25% in bond di società a piccola e media capitalizzazione italiane e Ue. Un elemento peculiare è che ha un’esposizione limitatissima al rischio di rialzo dei tassi, con una “modified duration” di appena lo 0,02%, grazie a una gestione su future relativi ai titoli di Stato tedeschi. Beneficia delle esenzioni fiscali Pir, ma solo se detenuto su uno specifico deposito titoli Pir. Potrebbe essere interessante se le banche si “degnassero” di offrire depositi Pir, ma a loro non conviene

4°) Costruire una strategia Pac su bond ad alta duration

E’ un po’ la stessa proposta della parte relativa alla protezione di un portafoglio. In questo caso si tratta di mettere in portafoglio quote di titoli a elevata duration che siano scesi sotto 100 e che accentueranno il calo in presenza di rialzi dei tassi. Un esempio il Btp 2,7% scadenza 2047:

Ci sono quattro livelli bene indentificati che rappresentano dei punti di entrata – in caso di rottura al ribasso – a 98,2 euro, a 92,4 e a 89,3 e poi poco sotto gli 86. Strategia abbastanza semplice

C’è chi sostiene di fare lo stesso con le azioni bancarie, poiché con un rialzo dei tassi i loro profitti dovrebbero aumentare, ma è una strategia tutta da verificare.

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