Mercato obbligazionario: banche italiane e Btp


Pare non esserci pace per i nostri titoli di Stato: tra manovre raffazzonate e al limite del ridicolo su alcuni aspetti e credibilità zero agli occhi degli investitori, i nostri Btp hanno preso la via della correzione – per ora moderata – con rendimenti in allargamento. Per carità, nulla di che, visto che tutti i governativi area Euro hanno rendimenti in rialzo e di fatto lo spread è sempre agli stessi livelli.

Il problema però è potenzialmente in divenire, fermo restando che il nostro Credit Risk è decisamente basso all’interno dell’eurozona. Se le pressioni della Germania in merito alle questioni ferme sul tavolo di Vigilanza BCE dovessero trovare soddisfazione, per il nostro debito pubblico – e non solo – potrebbero essere dolori. Ma facciamo un passo indietro e cerchiamo di capire.

Come sappiamo, le banche italiane posseggono asset governativi per un controvalore medio di circa 400 Mld Euro, cioè largo circa il 20% dell’intero debito pubblico negoziato sui mercati. Se ragioniamo in termini di valore assoluto, l’esposizione è più che raddoppiata rispetto agli anni antecedenti la crisi dello spread. Ciò è accaduto (creando una distorsione) per la convenienza ad investire in titoli divenuti più remunerativi e, complice la montagna di liquidità messa loro a disposizione dalla BCE a costo nullo o quasi, le nostre banche hanno trovato profittevole puntare sui bond del Tesoro, di fatto “sicuri”, anziché prestare denaro a rischio a famiglie e imprese.

Tanto per cambiare, alla Germania questa commistione non piace, poiché a suo dire genera un circolo vizioso tra rischi sovrani e rischi bancari. Tecnicamente non è sbagliato, perché quando il mercato vende Btp, il loro prezzo naturalmente cala e ciò colpisce a cascata i titoli bancari, in quanto potenzialmente esposti a perdite per la parte dei bond detenuti nei portafogli.

E così il ministro delle Finanze tedesco ha perorato nei giorni scorsi la causa della garanzia unica sui depositi bancari per l’Unione Europea, ribadendo però (ovviamente…) le condizioni irrinunciabili di Berlino, tra cui la valutazione del Credit Risk dei titoli di stato in pancia alle banche. Cosa non di poco conto, poiché sino ad oggi le banche possono acquistare titoli di Stato senza dover accantonare risorse a copertura dei rischi, a differenza di quanto invece accade con qualsiasi altra forma di erogazione di prestiti. E per i tedeschi questa situazione crea una distorsione a favore dei debiti sovrani e a sfavore delle economie reali: cioè le banche sarebbero sostanzialmente incentivate a prestare denaro agli Stati piuttosto che all’economia reale.

L’idea teutonica e allo studio della Vigilanza BCE è quindi quella di porre un limite alla quantità di bond governativi che una banca può detenere in base ai ratios patrimoniali; inoltre la proposta è anche di i bond governativi come assets soggetti ai rischi (e quindi non più “free-risk”) e costringere così le banche ad accantonare risorse a copertura in misura diversa a seconda del rating. Il che metterebbe i nostri Btp in seria difficoltà, visto che le banche (e non solo quelle italiane…) se ne libererebbero in larga parte per non violare le eventuali limitazioni, ma soprattutto per non dovere accantonare risorse a copertura dei rischi.

In soldoni, poiché la loro detenzione diverrebbe molto costosa a causa di un rating sovrano italiano che si colloca nella parte più bassa del comparto investment grade, potrebbero esserci vendite copiose con il doppio svantaggio di far crollare i prezzi dei Btp e causare alle stesse banche pesanti minusvalenze. Insomma, un bel problema, non c’è che dire. Come sempre staremo a vedere e soprattutto vedremo come agirà il nuovo governatore BCE per scongiurare scenari disastrosi.

Torniamo alle nostre analisi, con la nostra consueta lettura del mercato obbligazionario attraverso la ZC-Yield Curve. Questa settimana registriamo una lieve salita dei rendimenti, ora negativi sino alle scadenze 2027; il tratto a lunga sale di qualche bps e si porta in area 0,53% di rendimento contro lo 0,46% della scorsa settimana per le scadenze 2049; anche sulla scadenza a 10 anni saliamo e ci portiamo in area 0,09%. La curva nel suo complesso mantiene sempre la forma più ripida assunta ormai da qualche tempo, così come si conferma ancora molto molto nervosa nella parte a breve. Salgono anche i forward su Euribor 6 mesi che sul tratto a lunga si portano poco sopra area 1,00% rispetto ad area 0,80% della scorsa rilevazione, così come sul tratto a breve ora verso area -0,40%.

In aumento anche i rendimenti dei decennali, mentre sono sostanzialmente stabili gli spread contro Bund, con il decennale tedesco che risale in area a -0,31% di rendimento, la Francia che sale a -0,02% e l’Irlanda che va a 0,08%. Sale anche il rendimento della Spagna che va a 0,32%, così come quello del Portogallo che si assesta a 0,25% e quello dell’Italia che va all’1,11%. A livello di spread Vs Bund abbiamo Portogallo, Spagna e Italia rispettivamente a 56 bps, 63 bps e 142 bps.

Osservando – a livello di analisi integrata – le curve dei rendimenti dei benchmark decennali dei principali mercati al momento sono sempre valide le due ipotesi formulate qualche tempo fa, ovvero stasi oppure potenziale cambio di rotta. A livello strategico continua a cambiare nulla, posto che il modello Trendycator si conferma stabile nelle sue indicazioni, ma come si è già detto dai BOTTOM registrati a suo tempo si è sviluppato un rimbalzo dei rendimenti che continuano a rimanere a contatto con le resistenze di breve. Per cui attualmente le evidenze del modello sono tutte confermate, con Trendycator che rimane SHORT su tutte le curve analizzate, con l’area UK che vede il Gilt in lieve salita in area 0,75% di rendimento; sull’area BUND il rendimento risale un po’ e si porta nell’intorno di area -0,30%. Sul Btp Trendycator ancora SHORT con rendimenti sempre a cavallo di area 1,00%, talvolta poco sopra a talvolta poco sotto. Sostanzialmente stabili i rendimenti USA, con Trendycator sempre SHORT sul decennale che si porta ora in area 1,82% di rendimento contro l’1,80% della scorsa settimana.

Bond Weekly Ranking
Riprendiamo l’analisi sotto forma di ranking dei bond con rating sotto l’investment grade, a caccia di idee da rapporto rischio/rendimento un po’ spinto. Il ranking considera i bond in Euro con scadenza dal 01.06.2020 al 31.12.2025, aventi rating da BB+ sino a CCC+ e con rendimento minimo del 4,00% lordo.

ATTENZIONE: si rammenta che i bond High Yield hanno un rischio spesso non trascurabile in termini di Credit Risk, per cui non sono da considerarsi come suggerimenti operativi, bensì come mere segnalazioni che non saranno poi seguite in modo organico. Pertanto chi decidesse di prendere spunto da tali segnalazioni dovrà poi seguire in via autonoma l’andamento del titolo e le eventuali notizie relative all’emittente, controllando con frequenza il mercato.

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