Mercato obbligazionario: rendimenti sempre sull’altalena

Permane la fase di lateralità sul mercato obbligazionario, che in questa settimana ha ripreso ad allargare un po’ i rendimenti impliciti, sempre all’interno del trading range già delineato nelle settimane passate. E le obbligazioni si sono così mosse di conseguenza, ritoccando i prezzi all’ingiù per assecondare i maggiori rendimenti espressi dalla curva dei tassi. DI fatto, ad ogni buon conto, siamo sempre tuttavia nella stessa situazione, che vede il mercato obbligazionario poco direzionale e compresso in una fascia di rendimenti per nulla ampia, anzi, ristretta in pochi bps, largo circa tra i 10 bps e i 20 bps.

Affrontiamo quindi la consueta lettura del mercato obbligazionario attraverso la ZC-Yield Curve, che ci mostra questa settimana una curva con rendimenti impliciti sensibilmente più alti della scorsa rilevazione. Sul tratto a lunga siamo tornati sopra area 1,50% per le scadenze dal 2043, mentre le scadenze dal 2036 tornano sopra area 1,40% di rendimento e sulla scadenza a 10 anni passiamo a 0,94%. Prosegue la maggior stabilità della parte a breve che mantiene la forma più ripida già osservata nelle scorse analisi. Rispetto alla curva, sono meno mossi i forward su Euribor 6 mesi, con il tratto a lunga che torna appena marginalmente sopra area 2,00% contestualmente ad un piccolo movimento, stavolta, anche sulla parte a breve che dà l’impressione di voler iniziare ad irripidirsi leggermente. Osservando il grafico tuttavia, non paiono mutate le apettative del mercato, che vede tassi in vera ascesa solo verso fine 2019.



 

Non è un mistero che, a seguito dell’impostazione della BCE, il mercato si attenda ritocchi ai tassi solo dal 2019 (poi stabilire se nella prima o nella seconda parte dell’anno è materia per chi possiede doti divinatorie), ed è chiaro che l’analisi dei forward su Euribor può aiutarci ma ve sempre tenuto bene in conto che la curva che vedo oggi è diversa da quella che avrò domani poiché, come sappiamo, i forward sono impliciti nella ZC Yield Curve e di conseguenza ne sono direttamente influenzati. Questo per dire che non possiamo pretendere di avere il timing esatto dalla curva forward, ma dobbiamo prenderla come indicazione di massima e valutare il suoi cambiamenti settimana per settimana.

Naturalmente si sono mossi in accordo con la struttura a termine dei tassi anche gli spread e i rendimenti dei benchmark governativi decennali, con l’unica eccezione del Portogallo che invece ha proseguito a restringere seppur di una manciata di basis points. Così il Bund, pur rimanendo ben sotto area 0,40%, sale di qualche centesimo e va a 0,34% di rendimento; il nostro Btp si porta si allontana un po’ dal “supporto” in area 1,70% di rendimento e va a 1,76%. Come dicevamo, solo il Portogallo va in controtendenza, ritoccando al ribasso il rendimento che ora viaggia a 1,85% e con lo spread vs Bund a 152 bps. Ad ogni buon conto, nonostante il lieve allargamento dei rendimenti impliciti, in area Euro non si trova più – da diverse settimane – un decennale governativo che si avvicini al 2% di rendimento.

Osservando – a livello di analisi integrata – le curve dei rendimenti dei benchmark decennali dei principali mercati, la variazione più rilevante arriva dall’area UK, che come già osservato nelle precedenti analisi si sta discostando dal modello USA e si sta avvicinando al modello Euro, con rendimenti che hanno interrotto il rialzo e puntano ad un ridimensionamento. Ovviamente i termini e le condizioni della Brexit hanno tolto molta pressione al Regno Unito, prova ne sia che anche la sterlina ne ha beneficiato riconquistando un po’ di forza sull’Euro portandosi nelle ultime settimane da area 0,90 verso area 0,86. Sarà interessante vedere come si evolverà la situazione anche per avere riscontro dal modello Trendycator in merito al potenziale PEAK sull’area UK: stante le condizioni di fatto favorevoli della Brexit, potremmo avere una negazione del PEAK e quindi vedere i rendimenti nuovamente in contrazione sul Gilt.

Stabili invece le impostazioni dell’area USA e dell’area Euro. Oltreoceano il BOTTOM dei rendimenti è ormai confermato, con un’ulteriore indicazione di BT-LO che indica un potenziale termine del trading range, unitamente all’evidenza di un’area (linea azzurra) sopra la quale i rendimenti dovrebbero allungare al rialzo con Trendycator che ormai è verde da otto settimane consecutive. Nell’area Euro il nostro Btp rimbalza un po’ da area 1,70% ma Trendycator ci conferma trend al ribasso da cinque settimane; il Bund di fatto è sempre lì, in una situazione di neutralità moderatamente ribassista.

Il quadro, in conclusione, non è molto variato in queste ultime settimane, e anzi a ben guardare è da ottobre – post BCE – che il mercato obbligazionario è di fatto ingessato e batte più o meno sempre sugli stessi prezzi/rendimenti. La strada sembra ben tracciata, sia per gli USA sia per l’Europa, e pertanto al netto di sconvolgimenti al momento non preventivabili, il modo migliore di ragionare, a mio modesto parere, è quello di costruire/amministrare il portafoglio obbligazionario in ottica strategica di medio termine. Tradotto operativamente significa prediligere tassi variabili oltre i cinque anni di scadenza (tendando gli acquisti quando i rendimenti impliciti salgono, per cercare di “ottimizzare” il timing), tassi misti con buoni spread sulla parte variabile e tassi fissi a breve/brevissima scadenza. Il tutto senza dimenticare l’inflazione, dedicando quindi una quota del portafoglio a tali strumenti.

Infine, buone sorprese potrebbero anche arrivare da bond in GBP che, se da un lato hanno rendimenti abbastanza risicati, dall’altro lato permettono di giocare sul rischio cambio e quindi beneficiare di un rafforzamento della divisa UK contro Euro.

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