Nell'ultimo aggiornamento avevamo lasciato i lettori davanti a un calendario che sembrava ormai semplice da leggere: il 2 settembre 2026, termine ultimo entro il quale Epiris avrebbe dovuto sciogliere la riserva sulla propria intenzione d'offerta. Era la terza proroga consecutiva, e avevamo osservato come il mercato l'avesse accolta con sostanziale indifferenza — segno, a nostro avviso, di una fiducia ormai consolidata nella conclusione del processo.
Quello che non avevamo messo in conto — e che, onestamente, era difficile mettere in conto — è che prima ancora di quella scadenza la partita potesse allargarsi anziché restringersi. È invece esattamente ciò che è accaduto nella giornata di venerdì 21 agosto.
Parliamo, come i lettori abituali avranno già intuito, di GAMMA COMMUNICATIONS (LSE: GAMA, ISIN GB00BQS10J50), la small-mid cap britannica che seguiamo su queste pagine dal 2025.
CHE COSA FA, IN PAROLE SEMPLICI
Prima di entrare nel merito, un breve richiamo per chi si affaccia solo ora su questa storia o non ne ricorda i dettagli.
GAMMA COMMUNICATIONS vende alle aziende — dal piccolo studio professionale alla multinazionale — gli strumenti con cui si telefona, si fa videoconferenza e ci si scambiano messaggi passando da internet anziché dal vecchio centralino. Quando una piccola impresa manda in pensione il telefono fisso tradizionale, quando un'azienda con dieci sedi vuole un unico numero e un'unica rubrica, quando un servizio clienti gestisce decine di operatori collegati da casa: dietro c'è spesso GAMMA. Aggiunge poi la connettività (la linea dati) e i servizi di sicurezza informatica.
Il tratto distintivo del modello è che quasi tutto viene venduto ad abbonamento: circa l'89% dei ricavi è ricorrente, cioè si ripresenta ogni anno senza doverlo riconquistare da zero. Da qui la visibilità sui flussi di cassa e i margini strutturalmente elevati. Il mercato principale è il Regno Unito; la Germania, rafforzata dalle acquisizioni di STARFACE e Placetel, è l'area di crescita, insieme a Paesi Bassi e Spagna.
LA NOTIZIA DEL 21 AGOSTO
Con un comunicato RNS diffuso venerdì 21 agosto 2026, il Board di GAMMA ha risposto alle indiscrezioni di stampa confermando che Waterland Private Equity Investments B.V. è fra i soggetti in discussione con la società per una possibile offerta sull'intero capitale sociale.
Il dettaglio più rilevante, però, non è il nome del nuovo pretendente. È un altro: il Giacom Group agisce di concerto con Waterland, e nell'eventuale operazione rileverebbe alcune divisioni di business di GAMMA. Tradotto: non si tratterebbe di un acquisto unitario della società, ma di uno spezzatino concordato — il fondo prende l'azienda, l'operatore industriale si porta a casa i pezzi che gli servono.
La società ha ribadito, come sempre in questi casi, che le discussioni sono a uno stadio preliminare, che restano aperte anche le interlocuzioni con altri potenziali offerenti e che non vi è alcuna certezza che un'offerta venga formulata, né sui termini che potrebbe avere. Ai sensi della Rule 2.6(a) del City Code, Waterland dovrà pronunciarsi — offerta ferma oppure ritiro — entro le ore 17:00 di Londra del 18 settembre 2026.
PERCHÉ QUESTA VOLTA È DIVERSO
Chi ci segue da tempo su questo dossier sa che il rischio che avevamo più volte segnalato era quello opposto: un progressivo restringimento del campo. Prima l'uscita del consorzio Oakley Capital-Giacom a giugno, poi il ritiro di Providence Equity Partners il 24 giugno, infine il solo Epiris rimasto in gioco con una deadline che continuava a slittare. La direzione sembrava tracciata.
Il 21 agosto quella direzione si è invertita. E, a nostro avviso, tre elementi meritano attenzione.
Primo: torna Giacom. L'operatore che in primavera si era mosso al fianco di Oakley Capital — salvo poi non formalizzare nulla entro il 12 giugno — rientra oggi nel processo con un partner finanziario diverso. Riteniamo che la persistenza di un soggetto industriale su questo dossier, a distanza di mesi e con due cordate differenti, dica qualcosa di preciso sul valore che gli addetti ai lavori attribuiscono a determinati asset della società.
Secondo: la logica del carve-out cambia l'aritmetica. Un compratore industriale valuta i pezzi che gli servono in base alle sinergie che può estrarne, e può quindi permettersi di pagarli più di quanto farebbe un fondo che deve finanziare e gestire l'intero gruppo. Riteniamo che questa struttura possa, in linea di principio, sostenere una valutazione complessiva superiore rispetto a un'acquisizione unitaria. È una lettura interpretativa, non un dato: il prezzo, ad oggi, non esiste ancora.
Terzo: la pressione competitiva è tornata. Per settimane il mercato ha prezzato un solo offerente. Da venerdì, sul tavolo ce ne sono formalmente due dichiarati, più altri non identificati che la società continua a citare. Il Takeover Panel ha infatti concesso a GAMMA una dispensa dagli obblighi di identificazione dei potenziali offerenti, salvo che questi vengano espressamente nominati dalla stampa: significa, in concreto, che il perimetro reale del processo potrebbe essere più ampio di quello visibile.
LE TRE DATE DA SEGNARE IN AGENDA
La vicenda entra ora in una fase molto densa. Ecco i tre appuntamenti che, a nostro giudizio, definiranno il quadro entro poche settimane:
- 2 settembre 2026: scadenza PUSU per Epiris, che dovrà annunciare un'intenzione ferma d'offerta oppure dichiarare il proprio ritiro.
- 7 settembre 2026: pubblicazione dei risultati del primo semestre 2026. Un appuntamento che, nel mezzo di un processo M&A, rischia di passare in secondo piano, ma che resterà il più importante di tutti qualora la partita straordinaria dovesse chiudersi con un nulla di fatto.
- 18 settembre 2026: scadenza PUSU per Waterland.
Sedici giorni, tre eventi. Difficile immaginare che ad ottobre il quadro sia ancora quello di oggi.
AGGIORNAMENTO AL 25 AGOSTO
Nei giorni successivi al comunicato, la società non ha diffuso ulteriori annunci sostanziali: solo le consuete comunicazioni giornaliere legate al programma di buyback e una serie di dichiarazioni obbligatorie di posizione da parte di primari investitori istituzionali (fra gli altri Man Group, Vanguard, Dimensional Fund Advisors), un flusso che la Rule 8 del City Code impone durante un offer period e che, a nostro avviso, è di per sé indicativo dell'attenzione che il mercato professionale sta dedicando al dossier, pur non costituendo una notizia autonoma. Il quadro, dunque, resta quello descritto sopra: nessun arretramento, nessuna conferma ulteriore, calendario invariato.
IL GRAFICO DI GAMMA COMMUNICATIONS: DUE VELOCITÀ A CONFRONTO
Il dossier merita, in questa fase, una lettura su due piani distinti — perché il grafico giornaliero e quello settimanale raccontano, al momento, due stadi diversi dello stesso processo di recupero.
Su base giornaliera, il segnale è già arrivato.
Le quotazioni hanno superato con decisione la media mobile a 200 giorni, portandosi da area 1.005p fino a un massimo di 1.082p — livello che oggi coincide, non casualmente, con la resistenza statica che seguiamo da mesi. Il superamento della MM200 giornaliera è un segnale tecnico di breve-medio periodo che gli operatori guardano con attenzione: segna il passaggio da una fase difensiva a una potenzialmente costruttiva, e la sua tenuta nelle prossime sedute sarà l'elemento da monitorare.
Su base settimanale, però, il quadro è ancora acerbo.
La media mobile a 200 settimane — che rappresenta la vera trendline di lungo periodo — resta oggi ben al di sopra delle quotazioni attuali, e il suo test è tutt'altro che vicino. Il grafico settimanale mostra con chiarezza la doppia trendline ribassista che accompagna il titolo fin dai massimi storici di area 2.250p del 2022: una prima, di lunghissimo periodo, ancora ampiamente intatta; una seconda, più ripida, tracciata dai massimi di area 1.700p di fine 2025, che è quella effettivamente rotta nelle scorse settimane. La distanza fra prezzo attuale e MM200 settimanale ci ricorda che il recupero, per quanto tecnicamente significativo nel breve, si inserisce ancora in una struttura di fondo che non ha completato il proprio percorso di guarigione.
È una distinzione che, a nostro avviso, va tenuta bene a mente. Il superamento della media giornaliera è la conferma che il movimento delle ultime sedute ha una base tecnica reale, non solo emotiva. Ma il fatto che la media settimanale sia ancora lontana ci ricorda che non siamo di fronte a un'inversione di lungo periodo già completata, bensì a un primo, importante passo in quella direzione. Le due velocità convivranno probabilmente ancora per diverse settimane, ed è proprio nel modo in cui il prezzo gestirà quest'area — 1.005-1.082p — che si capirà se il progresso di breve troverà conferma anche sul piano più strutturale.
Va detto con altrettanta chiarezza: si tratta di un movimento guidato da una notizia, non da un dato di bilancio. I gap generati da comunicati di questo tipo hanno una caratteristica ben nota agli operatori — si richiudono con la stessa rapidità con cui si aprono, se la notizia che li ha generati non trova conferma.
I FONDAMENTALI DI GAMMA COMMUNICATIONS
Vale la pena ribadirlo ancora una volta, perché è il punto che rischia di essere travolto dal rumore del processo M&A: nulla, nell'operatività della società, è cambiato.
I ricavi 2025 si sono attestati a £ 645,8 mln, in crescita dell'+11% sull'esercizio precedente. La guidance 2026 per l'EBITDA adjusted conferma un range compreso tra £ 138 mln e £ 142 mln, con un margine stabile intorno al 22% e una cash conversion che si mantiene sopra il 90% da diversi anni. Il programma di ristrutturazione completato nel 2025 dovrebbe generare risparmi sui costi operativi per circa £ 7 mln annui a partire da quest'anno. La leva finanziaria resta contenuta e la società dispone di un RCF da £ 130 mln ancora largamente inutilizzato.
Sulla base delle 89.144.656 azioni con diritto di voto comunicate dalla società nel più recente aggiornamento sul buyback del 24 agosto, e ai prezzi discussi sopra, la capitalizzazione si colloca in un intorno di £ 870-960 mln a seconda del riferimento di prezzo utilizzato. Una nostra elaborazione sui dati nominali colloca quindi il multiplo EV/EBITDA adjusted 2026 in area 6-7 volte: un livello che, a nostro avviso, resta lontano dalla media storica della società e dai multipli espressi dai comparables del settore, pur non essendo più il livello di autentica compressione che avevamo commentato in primavera.
RIFLESSIONI:
Chi ci segue su questa storia sa che la nostra lettura non è mai stata quella di una scommessa sull'esito del processo, quanto piuttosto quella di un investimento in una società di qualità, che il mercato aveva compresso nei mesi precedenti l'apertura dell'offer period e che conserva intatti i propri fondamentali a prescindere da come finirà la partita.
Quella lettura non cambia. Cambia però — ed è giusto dirlo con franchezza — il profilo di rischio della posizione.
In primavera, con le quotazioni in area 686p, il margine di sicurezza era ampio: si comprava un business solido a multipli depressi, e l'eventuale premio da acquisizione era un'opzione gratuita. Oggi, sopra area 1.000p, quella simmetria si è rovesciata. Una parte crescente del prezzo incorpora l'aspettativa di un'offerta, e non più soltanto il valore autonomo dell'azienda. Se entro il 18 settembre entrambi i pretendenti dichiarati dovessero fare un passo indietro, riteniamo verosimile che le quotazioni tornino rapidamente a riflettere il solo valore stand-alone del business — con una correzione che, sui livelli attuali, non sarebbe indolore.
È la ragione per cui, in queste fasi, la disciplina conta più dell'intuizione. Chi ha seguito la segnalazione dai livelli primaverili si trova oggi con un risultato significativo: proteggere un guadagno non è mai una colpa, è un atto di gestione. Chi invece ritiene di poter attendere l'evoluzione della vicenda con serenità — sapendo che i fondamentali non sono in discussione e che, nello scenario peggiore, resterebbe in portafoglio un'azienda con ricavi ricorrenti all'89%, margini al 22% e cash conversion sopra il 90% — può scegliere di mantenere la posizione con consapevolezza, tenendo d'occhio area 1.005-1.015p come primo riferimento tecnico e la media mobile a 200 settimane come promemoria che l'inversione di lungo periodo non è ancora completata.
Quello che riteniamo vada evitato, in questa fase, è l'inseguimento. Comprare oggi soltanto perché il titolo è salito con decisione in una seduta significa pagare interamente un premio speculativo che non ha ancora un prezzo scritto da nessuna parte, esponendosi a un evento binario con una scadenza a poche settimane. Non è il tipo di operatività di cui questa rubrica si occupa: il nostro orizzonte resta di medio-lungo periodo, e l'analisi tecnica è e rimane uno strumento di supporto, non un cronometro.
La storia, insomma, non è finita. È semplicemente entrata nella sua fase più densa — e, per la prima volta da mesi, con il vento che soffia nella direzione giusta, anche se il percorso di lungo periodo resta ancora da completare. Proprio per questo alziamo il livello di attenzione anziché abbassarlo: gestire il rischio resta sempre una virtù, mai una colpa.
Ognuno, come sempre, valuti in base al proprio profilo di rischio. Ci aggiorneremo a valle delle scadenze di settembre.
RIEPILOGO DELLE SEGNALAZIONI:
PORTAFOGLIO TOTAL RETURN:
Francesco Norcini è un investitore privato che detiene le azioni oggetto dei suoi articoli creando in questo modo un potenziale conflitto di interesse con i lettori.
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